事项：
交通银行披露2025年报，2025年实现营业收入2,650.71亿元，同比增长2.02%；归母净利润956.22亿元，同比增长2.18%。不良率1.28%，环比+2bp；拨备覆盖率208.4%，环比-1.6pct。
评论：
营收增速稳中有升，核心收入均实现正增长；拨备计提保持审慎，归母净利润增速上升。1）营收端：2025年营业收入同比增长2.02%，增速较前三季度提升0.22pct。首先，得益于净息差企稳，全年净利息收入同比增长1.91%；其次，中收业务表现超预期，全年手续费及佣金净收入同比增长3.44%，增速远高于前三季度的0.15%，主要由理财业务（+16.98%）和代理类业务（+10.17%）驱动。此外，其他非息收入仍保持正增长（全年+1.4%）；2）利润端：公司在营收改善的基础上，全年归母净利润实现2.18%的正增长，增速较前三季度+0.3pct。尽管信用减值损失计提力度同比增加3.77%，但受益于免税收益影响，实际税率下降，对冲了部分拨备压力。
规模稳健增长，对公贷款为主要驱动，零售信贷增速有所放缓。2025年末，集团客户贷款总额达9.12万亿元，同比增长6.64%。对公端是增长主动能。1）对公端：25年对公贷款（含票据）增速为8.4%，较前三季度提速。公司积极服务实体经济，围绕“五篇大文章”优化信贷投向，制造业贷款增幅13.8%，科技贷款增幅10.73%，普惠小微贷款增幅20.76%，均显著高于全行贷款平均增速；2）零售端：零售贷款同比增长3.00%，增速有所放缓。其中，个人消费贷款（+19.5%）和个人经营贷款（+11.8%）保持较快增长，但受房市销售走弱影响，按揭贷款余额较上年末下降1.65%；信用卡信贷需求也较弱，余额同比下降1.3%。公司于2025年6月完成1200亿元的A股定向增发，核心一级资本充足率提升至11.43%，同比提升1.2pct。此次资本补充有效缓解了长期以来的资本约束问题，为未来业务规模的可持续增长提供了坚实保障。
息差连续三季度企稳，资产端收益率降幅收窄，且负债成本管控成效显著。2025年全年净息差为1.20%，同比仅下降7bp。从季度数据看，自2025年二季度以来，单季净息差已连续三个季度稳定在1.19%-1.22%的区间，企稳态势明显。1）资产端：资产端定价能力增强，我们测算4Q25单季生息资产收益率环比仅下降5bp至2.80%，较前三季度降幅收窄；2）负债端：公司负债成本管控成效显著，我们测算4Q25单季计息负债成本率环比下降9bp至1.67%，高于资产端收益率降幅，对净息差企稳形成正向贡献。随着高息存款的持续到期重定价，预计2026年负债成本仍有下降空间，将为息差稳定提供有力支撑。
对公资产质量向好，零售风险有所扰动。2025年不良贷款率为1.28%，环比+2bp，测算单季不良净生成率环比+3bp至0.52%。关注率（1.65%）和逾期率（1.46%）环比分别上升9bp、6bp，显示资产质量仍面临一定潜在压力。1）对公端：对公风险持续出清：公司类贷款不良率1.19%，较上半年下降11bp，资产质量持续改善。值得关注的是，房地产业贷款不良率降至4.20%，较上半年下降12bp，风险化解成效显著；2）零售端：受宏观环境影响，个人贷款不良率较上半年上升24bp至1.58%。其中，个人住房贷款/信用卡/消费贷/个人经营贷款不良率分别较上半年+26bp/-29bp/+63bp/+39bp至1.01%/2.68%/1.77%/1.94%。零售资产质量承压是行业共性问题，管理层表示已采取多种措施加强管控，力争扭转下滑趋势。
投资建议：略。
风险提示：经济增长动能不足下银行息差进一步承压。银行信贷投放不及预期。
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